PE退出的曙光：被否IPO再上市间隔三年变六个月

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最近，上市公司重组交易出现了新的政策。中国证监会发言人常德平表示，证监会已将企业ipo规划、重组和上市的时间间隔从3年缩短至6个月，并支持优质企业参与上市公司并购。

据《东方财富》(300059)选择数据统计，《商业日报》记者发现，今年有53家被拒企业将再次“重返二级市场”，增速为两年半。在这一政策的早期阶段，它为私募股权投资基金为上市公司提供资金和收购公司股权提供了退出的有利条件。

预计今年将有50多家公司扭亏为盈

对于许多之前被禁止上市的公司来说，新规的出台意味着它们更有可能成功上市，因此这对需要上市并做好准备的公司来说是个好消息。

华西基金的资深法律专家、投资者和创始合伙人杜建民表示，随着这项新规的出台，在纠正了拒绝ipo的原因后，如果公司治理规范、盈利能力良好，且没有其他实质性的上市障碍，他们可以通过重组和上市交易(俗称借壳上市)进入资本市场，绕过并购。

中国母公司基金联盟秘书长、资本创始管理合伙人唐在接受《中国商报》采访时表示，无论是通过首次公开发行还是并购，这都是企业面向市场的选择。“至少新规定的出台预计将缩短私募股权投资基金投资公司股权后的退出时间，从而增强产业资本与优质企业建立联系的信心，帮助它们实现本地上市。”

记者发现，自去年实施“大发审计委员会”履职以来，新股发行审计越来越严格，被封杀的企业不少。据东方财富选择统计，2017年，审计委员会共审核通过380家首次上市公司，合格率为80.17%；自2018年初以来，截至10月21日，独立选举委员会已对159家首次上市公司进行了审计，通过率降至55.97%。本年度共有89家公司通过了审计。可以看出，在过去的一两年里，公司提交ipo申请的意愿和实际通过率都“降温”。

从一些被拒绝的公司的审计意见中，记者可以看到，股权结构、现金流状况和利润可持续性仍然是关注的焦点，但对企业的盈利模式和技术门槛并没有太多的质疑。唐认为，能来会上汇报工作的企业肯定不坏，但严格的考核迫使企业花更多的时间和成本来完善自己，努力杜绝“病”上市。“但就项目本身而言，许多上市公司可以改善自己的产业链结构，事半功倍。”

由此可见，虽然许多公司经过严格审查后无法自行上市，但这也极大地丰富了上市公司整合资源、完善自身产业链的选择。根据《东方财富选择》的统计，截至10月21日，今年已有70家公司被拒绝首次公开募股。如果这些企业计划重组与未来上市的时间间隔从3年缩短到6个月，到今年年底，预计至少有53家企业将“重返二级市场”，这也为急需业务创新的上市公司提供了更多的对接机会。

股权投资的“落地”时间缩短

最初的上市公司有望再次“复兴”二级市场，这对投资界来说是一件好事。在当前的“全民pe”背后，私人股本投资基金纷纷涌向ipo前的项目，每个人的退出意愿都特别强烈。新规实施后，因上市而陷入困境的基金投资者再次看到了“上岸”的曙光。

杜建民表示，新规将部分ipo被拒企业绕过并购进入资本市场的时间间隔缩短至6个月，速度加快了两年半，为资金撤出提供了有利条件。“否则，投资于这些企业的基金只能寻求其他退出途径或清算途径，处理不当可能会引发更多争议。”

不过，应该提醒的是，新规定的颁布不会降低ipo申报条件和并购要求。杜建民认为，被拒绝的企业应认真分析拒绝的原因，进行整改和规范，利用有利的政策机遇，加快实现资本梦想。

从资本逐利的角度来看，产业资本有助于实体经济的发展，进而分享增值收益，这是投资价值的体现，但目前的退出形势不容乐观。根据零点二宝研究公司的数据，2018年上半年，中外风险投资机构新募集了261只可在中国大陆投资的基金，同比下降38.0%；在退出方面，2018年上半年，中国风险投资共有271笔退出交易，同比下降64.8%。

在新规定中，时间的“解冻”或目前的交易不足将在一定程度上改变。北京一家知名资产研究所的一名研究员告诉《国家商报》，新规将有利于私募股权基金的退出。她表示，由于ipo是国内股票投资的主流退出方式，因此也是业内最乐观的方式。“当ipo受到限制时，一些基金可能会选择去并购或者去下一家接管，但现在这种方式已经开放了。他们有更多的选择。”

据了解，目前中国主流的股票投资基金都有时间限制。一般来说，母公司基金的规定期限约为十年，早期基金约为七年，创投基金约为五年，私募基金约为三年。唐表示，私募股权投资基金的退出效率将进一步提高，至少在缩短时间方面，无论企业采取首次公开发行还是被收购。

值得注意的是，虽然政策中放宽了时间限制，但对于原上市公司来说，是否愿意合并仍然是一个问题。前述北京一家知名资产研究机构的研究员告诉记者，由于套利并购接连出现，投资者对一级市场和二级市场的“业绩改变面貌”项目嗤之以鼻。"这也使得上市公司在选择目标时特别谨慎."

在研究者看来，一些业绩优异并想继续经营的公司的创始人肯定会选择继续等待ipo；然而，对于一些需要出售资产和提取资金的创始人来说，因为被收购可以转移大部分原有负担，当务之急是以较好的价格出售自己。研究人员认为，“要做大资产或现金流是企业最终选择上市还是被收购的一个重要考虑因素。”

该公司选择“空壳保护”来帮助退出

好的项目不仅是普通企业的锦上添花，也是急需提高盈利能力的企业的"救命稻草"。新法规出台后，有一种新鲜的空气体为“戴着星星和帽子”的公司进入了100天“壳保护”的关键时期。

数据显示，截至10月21日，89家上市公司被标注了特殊处理标志(st和*st)。其中，已披露第三季度业绩预测类型的企业有53家，仍有26家企业预测亏损，占已披露预测类型企业的近50%。在接下来的四个季度中，寻求资金援助或寻找新的盈利动力是企业规避退市风险的关键。

目前，"高质量目标"的股票还没有成功上市，但对于这些空壳公司来说，这可能是一个提高其运营能力的机会。

杜建民分析，由于st和st公司原有的经营能力较差，并购往往会涉及到一般并购所没有的特殊问题，如主营业务调整、不良资产和债务重组、实际控制人变更、高级管理层变更、市场塑造和识别等。并购交易的资金来源和支付方式也是有限的，最终成功的交易是不确定的。“从私募股权基金的角度来看，及时提取资金是投资者的合同义务。如果就交易价格和支付方式达成协议，一般不会反对科技公司收购被投资企业。”

然而，毕竟“空壳”资源稀缺，一些上市公司在经历了令人毛骨悚然的业绩下滑、实际控制人的转移、业绩与赌博之间的纠纷等之后，可能无法获得高质量的项目。在唐看来，一些企业负债累累，基本上没有资金引进新的资产项目。因此，不乏项目方通过反向收购“壳牌”来上市。“但不管是哪种形式，对于股票投资基金来说，能够与上市公司挂钩意味着离退出更近了一步。”

然而，应该指出的是，M&A市场一直是监管者关注的焦点。为了保持ipo后的业绩增长，一方面，它来自内生增长，另一方面，它来自外延并购。购买高质量的资产进入“空壳”的确是一种翻身的可能，但事实上，现在市场更注重投资后或购买后的管理。北京一家知名资产研究机构的研究员表示，要验证购买资产并将其放入自己的“壳”中是否能保护和增加资产价值，需要很长时间。以前，许多上市公司直接购买高质量资产，但无法独立经营，或者与自己公司的产业链不匹配，这大大降低了实际的M&A效应。

因此，存在明显套利的并购计划能否实现其预期目标仍是一个谜，经历了几次市场冲击的上市公司在选择目标时可能会比以前更加谨慎。因此，对于个别“失败”的企业来说，如今“嫁入豪门”仍是痴心妄想。

编辑肖瑞东