资金利率跌不止 大类资产再配置“胎动”

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分析师认为，当前货币流动性充裕的直接原因是总量的增加和预期的改善，但也与货币政策传导的受阻有关。信贷紧缩没有改变，宽松货币的程度甚至更糟。未来，流动性供应仍将面临有利形势。随着无风险利率的持续下降，资本再配置的效果值得关注，主要资产的轮换可能正在酝酿。

隔夜回购利率降至1.5%以下，回购利率与公开市场操作利率上下颠倒，短期中美国债利率上下颠倒……最近，货币市场利率快速下降，利率偏低，流动性充裕，部分超出预期。

分析师认为，当前货币流动性充裕的直接原因是总量的增加和预期的改善，但也与货币政策传导的受阻有关。信贷紧缩没有改变，宽松货币的程度甚至更糟。未来，流动性供应仍将面临有利形势。随着无风险利率的持续下降，资本再配置的效果值得关注，主要资产的轮换可能正在酝酿。

如果你不需要钱，你就不需要借钱

就像之前的13个交易日一样，8月8日，央行没有进行反向回购操作。金融机构并不缺钱，所以他们不需要向央行借钱。此外，人们一直在讨论央行是否会主动收钱。

事实上，自7月中下旬以来，货币市场流动性充裕，资金供应过剩，利率持续下降。

以银行间债券质押式回购利率为例。7月份的纳税期过后，回购利率出现了新的下降趋势。隔夜回购利率dr001已从2.6%左右下跌，本月初突破2%，本周跌至1.5%以下。8日，dr001的加权平均利率为1.40%。dr001最后一次出现在这个位置是在2015年7月底。具有代表性的7天回购利率dr007也从2.7%降至2.3%以下，8日收于2.25%，也处于2015年7月以来的绝对低位。

中长期来看，货币市场利率也大幅下降。从具有代表性的3个月市净率来看，8月7日，该指数下降到2.84%，连续第37天下降，累计下降趋势为152个基点，超过了同期隔夜市净率117个基点的下降趋势。目前，shibor已回到2015年至2016年的低点，距离本轮最低点2.78%不到10个基点。

三个月期银行间定期存款利率创下新低。根据wind数据，8日，三个月期银行间定期存款利率降至2%，这是该产品推出以来的最低纪录，这个数字也让业内许多人感到意外。

最近，中短期利率债券的收益率也迅速下降。本周，中美超短期政府债券的利率上下颠倒。截至8月7日，中国三个月期国债收益率从2.14%降至2.01%，而同期美国国债收益率从2.01%升至2.06%，上下颠倒了5个基点。这是自2008年国际金融危机以来，中美超短期国债利率首次出现上下颠倒。

出现颠倒的不仅仅是国债。央行7天、14天和28天反向回购操作的利率分别为2.55%、2.7%和2.85%。目前，一个月期回购利率低于七天期央行回购利率。可以看到货币市场的低利率和充裕的流动性。

信贷紧缩并没有扩大，货币甚至更糟

为什么目前流动性如此充裕？分析师认为有两个直接原因:第一，数量增加了，第二，预期提高了。

金融机构的超额准备金率通常用于衡量银行体系的流动性充裕程度。6月末，金融机构超额准备金率达到1.74%，比上月末高出0.55个百分点。这是RRR 7月降息之前的数据。自7月份以来，央行实施了RRR减息和mlf操作，共释放约1.2万亿元。虽然7月是税收的大月份，政府债券的发行暂时锁定了部分流动性，但海通证券(600837，股票咨询)等机构预测，目前超额准备金率已回到2%以上。

目前，不仅总流动性高，而且预期也很乐观。货币市场利率的期限利差通常反映流动性预期。自今年6月底以来，利差大幅收窄，本月初接近100个基点，处于2016年底以来的低点。

流动性和预期的变化最终会导致价格的变化，这在本质上是货币政策变化的结果。

值得注意的是，目前一些市场利率指标，如3个月期存款利率，低于2015年的最低值，3个月期shibor接近2015-2016年的最低值，但超额准备金率与2015年的最高值仍有差距。

"流动性总量已经上升，而信贷扩张尚未上升."深圳一位券商研究员表示，货币市场流动性非常充裕，这也与信贷扩张受阻有关，大量资金仍留在银行体系中。广义的宏观货币流动性与狭义的货币市场流动性之间的差距仍然很大。

金融管理部门已经注意到货币政策传导中存在的问题。最近，国务院金融稳定发展委员会召开第二次会议，重点是进一步疏通货币政策传导机制，增强服务实体经济的能力。自第二季度以来，央行扩大了mlf抵押品的范围，建立了mlf操作激励机制，以支持信贷供应和信贷债券投资，并计划调整mpa等参数。显然是为了扩大信贷。

然而，业内人士认为，目前制约银行信贷扩张的主要症结在于存款不足、资本金不足和风险偏好较低。目前，在这些方面没有太大的改进。“从广义货币到广义信贷的传递可能比以前需要更长的时间。利率可能在很长一段时间内保持低水平，甚至进一步下降。”CICC研究报告称。

股票的吸引力可能会逐渐增加

由于货币市场利率预计将继续保持在较低水平，甚至进一步下降，其对资产价格的潜在影响不容忽视。

中美利差的缩小将对人民币汇率产生一定的压力。中国和美国政府债券的收益率在超短期区间上下颠倒，一年期利差只有15个基点，两年期不到10个基点，五年期约30个基点，十年期约50个基点。考虑到中美两国在经济和货币政策上的差异，中美之间的差距预计在未来将继续缩小。利率和汇率是“硬币的两面”，外部利差的缩小意味着人民币的外部价格将承受一定的下行压力。

随着无风险利率的不断下降，风险资产和无风险资产的相对成本绩效也在发生变化。CICC分析师认为，中长期来看，股票的性价比并没有下降甚至开始超过债券，但目前的趋势仍然是利率，股票的性价比还没有全面超越。如果利率在未来继续下降，特别是货币基金和银行理财利率等“广义无风险收益率”将进一步下降，资金再配置的效果可能会出现。

在最近回购利率和存单利率大幅下降之后，货币资金回报率和银行财务管理水平下降恐怕只是时间问题。

当然，改变市场情绪和预期需要时间和机会。市场对交易情况和基本趋势仍持谨慎态度，这限制了利润预期，并使股市脱离V型反转的预期变得不现实。今后，大规模资产的轮换可能是一个耗时长、重复次数多的过程。然而，从近期债券投资者杠杆率扩大、长期展期和信用评级下降的角度来看，风险偏好已经上升，预期的变化已经显示出迹象。