流动性合理充裕 货币政策传导机制亟待打通

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本报记者张慕冬见习记者许蓓蓓

今年上半年，中国人民银行继续实施稳健的货币政策。在维持货币政策的同时，它强调加强前瞻性的预调整和微调，注重稳定和引导预期。日前，央行发布的《2018年第二季度中国货币政策执行情况报告》(以下简称《报告》)显示，银行体系流动性合理、充裕，货币市场利率中心下移，金融机构贷款快速增长。

最近召开的国务院金融稳定发展委员会第二次会议指出，“在流动性总量保持合理充裕的情况下，面对实体经济中融资难、融资贵的问题，必须更加注重开放货币政策传导机制，完善服务实体。”经济的能力和水平。”

银行系统的流动性相当充足

“今年以来，中国人民银行关于流动性的声明已经从‘保持合理稳定的流动性’转变为‘保持合理充足的流动性’。”恒丰银行研究院执行董事董希淼在接受英国《金融时报》采访时表示，中国央行通过三次有针对性的RRR降息和增加中期贷款向市场释放流动性。整个市场的流动性已经从年初的相对紧张变为现在的相对充裕。

具体而言，在综合考虑宏观经济和金融形势、银行体系流动性状况和金融监管环境变化等因素的基础上，央行近期频繁采取措施，保持银行体系流动性合理充足。最令人担忧的是RRR方面的三次定向削减——2018年实施的包容性金融领域定向RRR削减，释放了约4000亿元至5000亿元人民币；4月份，部分金融机构下调存款准备金率，以替代mlf，并释放约4000亿元增量资金；7月，通过定向RRR减赤，共释放约7000亿元，用于支持“债转股”的市场化合法化和小微企业融资。

此外，通过灵活的反向回购操作和使用临时储备使用安排(cra)等工具在流动性的季节性波动中“削峰填谷”，自第二季度以来，货币市场利率中心稳步下移，而货币市场利率的波动性在月末和季末进一步下降。

为了给地方企业金融机构提供短期流动性支持，今年上半年，央行共发放了2494亿元的长期贷款。此外，为了确保基础货币的供应，每月都及时开展洗钱活动。上半年，mlf的营运总额为人民币24，100亿元，为期一年。6月末，mlf余额为44205亿元，比年初减少1010亿元。

数据显示，6月末，金融机构超额准备金率为1.7%，比3月底高出0.4个百分点，比去年同期高出0.3个百分点。银行间市场存款机构以利率债券质押的7天回购利率(dr007)从去年底的约2.9%降至7月底的约2.6%。

“2018年以来，为了实现货币政策对实体经济的有效支持，中国人民银行开展了一系列增加中长期流动性供给的操作。随着供应方结构改革的推进，金融改革继续深化。在结构调整过程中，市场流动性提高，市场利率下降，银行贷款能力和意愿增强。在当前稳健的货币政策背景下，政策执行是恰当的。南开大学金融学教授李全告诉英国《金融时报》记者。

开放货币政策的传导机制是关键

报告显示，第二季度以来，金融机构贷款增长迅速，贷款利率基本稳定，信贷结构不断优化，金融对实体经济的支持相对稳定。6月末，金融机构本外币贷款余额134.8万亿元，同比增长12.1%。人民币贷款余额129.2万亿元，同比增长12.7%。普惠小微企业贷款较年初增加5743亿元，接近去年全年增量水平。6月末余额为7.35万亿元，同比增长15.6%，增速比去年年底高5.8个百分点。

“自2014年以来，中央银行针对小型和微型企业以及‘农业、农村地区和农民’实施了有针对性的RRR减贫政策。自今年年初以来，央行已连续三次实施RRR目标性降息。在5月份社会融资规模下降的情况下，金融机构支持了实体经济，特别是小微企业。”董希淼表示:“2017年以来，随着金融监管政策的不断加强，市场利率中心上移，收紧表外渠道对小微企业融资的‘挤出’效应可能会加剧。在这种情况下，央行和银监会采取差别化准备金率和差别化信贷政策，引导金融机构进一步加大对小微企业的信贷支持力度，这对小微企业和农业、农村、农民等领域的企业来说是一场“及时雨。”

然而，应该指出的是，今年上半年，在财务层面有充足的资金，但在实体层面的融资仍然紧张。货币政策传导机制是否完善直接影响货币政策的实施效果和宏观经济目标的实现。如果不能及时疏通货币政策的传导机制，使合理充裕的流动性滞留在货币市场和银行间市场，可能会出现类似的“堰塞湖”状态，导致部分流动性进入非实体经济。

“最近，监管部门提出了一系列措施，以开放货币政策传导机制，提高金融机构服务实体经济的意愿和能力。”董希淼强调，如何在保持稳定的中性货币政策和合理的流动性的基础上，开放货币政策传导机制，将成为下半年工作的重点。

最近，中国保监会也表示，正在努力缓解小微企业融资难、成本高的问题，优化小微金融服务的监管和评估方法，加强对贷款成本和贷款投放的监控和评估，落实不还贷款展期、尽职调查和豁免等监管政策，以提高小微企业的不良贷款容忍度。

李全认为，在货币政策对实体经济的支持下，强有力的监管促进了表外业务继续回笼，贷款规模继续扩大，但包括股票融资和债券融资在内的直接融资比重没有明显反弹，表明融资结构仍不合理。因此，我们应该继续开放货币政策的传导机制。一方面，要继续推进小微、“三农”等领域的信贷供给；另一方面，在继续扩大内需的同时，要继续加大股权融资的力度，采取多种措施优化融资结构。

货币政策的小幅放松将在今年下半年继续

"今年下半年，货币政策的边际宽松将继续下去."董希淼表示，为应对复杂多变的国内外经济形势，中国人民银行加强了货币政策的预调整和微调。7月23日召开的国务院常务会议要求“保持适度的社会融资规模和合理充足的流动性”。确立了“宽信贷”的方向，再次确认了货币政策边际宽松的基调。市场流动性环境预计将在后期保持充裕。

不过，董希淼也强调，尽管下半年市场流动性有望进一步改善，并可能出台定向宽松的进一步结构调整措施，但这并不意味着货币政策方向的改变，更不意味着流动性的全面放松。货币政策的调控主要是“精确滴灌”，而不是“洪水灌溉”。同时，在“精准滴灌”过程中，我们还应把握方式方法，正确引导市场预期，避免给市场造成过多的全面、宽松的信号，从而影响整个货币政策定向、精准调控的效果。

李全认为，总体而言，下半年流动性有望继续改善。如果说过去长期以来我们在货币政策执行过程中更加注重总量指标，那么现在的政策执行更加注重价格指标，这对稳定增长、调整结构、防范风险的综合任务大有裨益。随着金融创新和金融市场的深入发展，货币政策将进一步增强前瞻性、预调微调性和调控灵活性。总体而言，这将有效避免“洪水灌溉”，同时保持充足的流动性。