昔日绩优股遭“估值杀” 机构回避业绩变脸

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随着上市公司半年度报告的披露即将结束，一些以前的蓝筹股因业绩增长放缓而“被估值扼杀”，投资者将估值方法从高速增长转向了稳定增长体系。从最近的市场表现来看，这类股票的风险是不可避免的。

“白”变成“黑天鹅”

8月22日晚，博斯电气宣布了半年度报告。受厨房电器行业低迷的影响，老板电器业绩的增长率明显放缓。2018年上半年，公司实现营业收入34.97亿元，同比增长9.35%；归属于母亲的净利润为6.6亿元，同比增长10.47%。其中，第二季度单季度收入和净利润分别增长3.75%和3.51%。这是Boss Electric过去五年的成长型股票，单季度收入增速自上市以来首次低于两位数。

随着业绩增长率从2016年前的40%以上下降到今天的一位数水平，Boss Electric的股价也进入了下行通道，其股价今年已经“减半”。老板电器不是一个孤立的案例。业绩优异的前“白马股”一旦遭遇业绩增长的“台阶”，就有可能成为“黑天鹅”。

“从市场预期的角度来看，传统的白马蓝筹股，如上海家化和博斯电气(Boss Electric)，通常会给出稳定而高的增长预期。俗话说，“买新闻，卖事实”，这种高预期已经反映在以前的股价上涨。一旦后期表现低于预期，市场将做出纠错反应，即卖出股票，重新考虑之前的判断。”赢款金融首席分析师赵在接受记者采访时表示。

“我认为这些表现并没有达到预期的股票下跌，这是一种正常的市场行为，表明投资者更加关注基本面和关注业绩。”屈氏资产的总经理兼投资总监张秀琪告诉记者，从长远来看，公司的股价与其业绩高度正相关。对于一些长期看涨的股票，核心投资逻辑大多来自公司业绩的持续增长。特别是在弱市场环境下，大部分活跃投资者来自机构投资者，价值投资和成长型投资是主流的投资方式，更加关注上市公司的长期盈利能力。

遭遇“估值杀戮”

一些机构消息人士表示，过去当成长型股票的增长率下降时，不能以成长型股票的估值方式对其进行估值。因此，尽管这类公司的收入和利润可以继续增长，但对估值的影响是不可避免的，股价下跌的杀伤力不可低估。

广发证券(GF Securities)首席策略师戴康表示，成长型股票的一个主要特征是市盈率估值高，这源于当前股价的早期反应，以及未来高增长预期的时间不匹配。因此，如果使用当前每股收益来计算市盈率估值，市盈率估值将偏高。然而，高市盈率的基础是未来的高增长，因此一旦增长逻辑失败或难以实现，估值支持就会减弱，市盈率估值将进入下行区间。

“一个企业的生命周期大致可以分为四个阶段:发展、成长、成熟和衰落。从历史上看，当一家公司从成长阶段进入成熟阶段时，尽管其业绩仍保持增长，但增长率却下降了，它可能经常会经历一个悲惨的估值过程。”一位私募股权基金经理表示。这就是所谓的“戴维斯双杀”。上述私募股权基金经理表示，经过这一过程后，一些股票在消化估值后可以回到上涨通道，而另一些则保持沉默。

至于这种情况的大量出现，市场参与者普遍认为a股市场正在逐步走向成熟。“市场对成长型公司和价值型公司的估值不同，这是一种相对成熟的投资行为。”张秀起说:

赵认为，当前市场关注的是公司的业绩，这是市场投资者成熟的表现。“由于投资者结构的差异，a股散户投资具有明显的‘自上而下’特征，即a股板块整体上涨时有发生，且行业远比公司重要。”赵表示，a股投资者的买入策略更倾向于在一个篮子里买入和卖出，从而忽略了个股的质量。随着所谓“戴维斯双杀”的出现，投资者被要求以更高的能力研究个股，散户投资者将逐渐被机构投资者所取代。

部分市场参与者指出，在2017年优秀白马股的飙升和2018年以来集团的持续持股中，市场对早期“优秀学生”的基本面有较高的预期，但在宏观经济下行压力加大的背景下，这些优秀股票的表现的确定性也有所下降，积极表现超出预期的概率很小，而消极表现未能达到预期的可能性相对较高。在这种情况下，业绩数据的变化可能会导致股价大幅波动。

国信证券研究报告指出，从半年度报告中公共基金的位置来看，自2017年以来，机构持有的尴尬股的行业集中度一直在上升，这一趋势一直持续到今年第二季度。也就是说，机构产业配置和个股选择的思路在不断趋同，2017年以来的集团升温趋势仍在继续。

机构避免“雷区”

面对个股表现的变化，机构通常将风险作为首要任务。8月22日，根据上海家化龙虎榜的数据，第二大席位出售给机构使用，销售额为2832万元人民币。

在宏观经济下行压力加大的背景下，机构选股也是重要任务之一。私募股权基金世诚投资(Shicheng Investment)董事总经理陈加林最近表示，上市公司盈利增长率下降是市场的中期矛盾之一。随着宏观经济的周期性波动，大多数行业难以独立。随着之前一些强势板块的股价上涨，市场对相关板块和个股的表现预期也提高到了不切实际的高位。因此，只有提高警惕，我们才能防止下半年业绩和估值双重受损的风险。

一些机构也已开始撤出高预期的股票和行业。自6月底以来，强势股票已经弥补了损失，这不仅是市场调整到一定阶段的反应，也是一些对行业期望过高的基金的回避。汇丰金鑫消费红利基金经理邢弢表示，自2016年以来，消费板块的估值修复已经完成，尤其是领先的消费类股，目前没有安全优势。此外，市场一致青睐的避风从众的行为往往是风险积累的过程。

然而，长安基金投资部副总经理林仲景认为，弥补强势股票下跌的阶段已经完成。前期实现超额收益率的医药、食品、饮料已经弥补了下降，时间已经超过2个月，幅度已经超过25%，这也符合历史市场底部的特点。

“Boss Electric和上海家化等公司在行业中处于领先地位，拥有一流的产品，拥有很高的市场份额和客户意识。我们要做的是考虑如何降低成本，做好渠道下沉工作，扩大收入，使利润增长回到正轨。这些公司受到中期业绩下滑的影响，估值很高。一旦股价下跌到相应的合理估值水平，或者业绩恢复到高增长状态，它仍然具有再投资的价值。”赵对说道。

从目前的角度来看，该机构目前提前离开市场的一些股票表现预期下降，这反映了市场估值体系的调整。“从a股市场的发展过程来看，上证综指的波动幅度与市盈率和市盈率的运行变化有着标准的线性关系，股指的整体运行方向遵循螺旋式上升的规律。同时，我们发现热点阶段性运行的趋势与整体市场收益率的变化之间不存在明显的线性关系。”赵说:“随着时间的推移，股价上涨与收入增长的相关性越来越大，这在一定程度上反映了中国证券市场正在向价值发现的概念转变。”

赵表示，在正态因子分析下，以市盈率、市盈率和股息率为主要指标，基本可以定量分析股票市场的估值水平。其优点是可以准确量化公司的理论股价，但过于强调静态指标的使用也可能影响估值效果。目前，作为静态因素分析法的补充，考虑到证券市场的虚拟特征，一些非量化指标对公司股价也有很大影响。例如，对于一些处于发展初期的上市公司，其市盈率和市盈率的设定标准可以相对较高；宏观经济表现好、宏观经济发展速度快的市场或地区可以有较高的市盈率和市盈率。

张秀琪表示，随着机构投资团队的不断成长，未来市场将会变得更加成熟。投资者会更加关注行业和公司的基本面，更加关注公司的业绩。选择高度繁荣的行业和优秀的龙头企业，通过公司业绩的增长获得长期投资回报，是一种长期投资策略。

他认为，从近期的机构战略来看，市场估值理念发生了一些重大变化。长期跟踪相应的公司基本面，树立价值投资和长期投资的理念，不参与或回避主题股和垃圾股的投机，分享好行业和好公司带来的长期回报，已经成为更多市场参与者的共识。