又＂定向降息＂ 一反常态！央行盘后两大动作

本篇文章3672字，读完约9分钟

周三股市收盘后不久，中国央行发表了一份不到100字的简短声明，引起了市场的特别关注。这一不寻常举动的目的是什么？

12月19日下午3时30分左右，央行正式发布了题为《中国人民银行进一步增加流动性，市场流动性合理充足》的新闻稿。文章称，周三央行公开市场反向回购操作的流动性为600亿元，本周以来累计4000亿元，保持了合理充裕的市场流动性。银行体系流动性总量增加，市场利率稳定。周三，dr007的加权平均利率为2.67%，较昨日下降2.6%

与此同时，中央银行刚刚宣布，为了加大对小微企业和民营企业的金融支持，决定根据小微企业和民营企业贷款的增长情况，创建有针对性的中期贷款机制(tmlf)，为金融机构提供长期稳定的资金来源。支持实体经济、符合宏观审慎要求的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行可向中国人民银行申请。定向中期贷款便利化基金可使用三年，运营利率比目前3.15%的中期贷款便利化利率高15个基点。同时，根据中小金融机构利用再融资和再贴现支持小微企业和民营企业的情况，决定再融资和再贴现增加1000亿元。

早在同一天上午，央行就在公开市场业务交易公告中宣布，通过利率竞价的方式，在同一天推出了600亿元人民币的反向回购操作。其中，7天反向回购投标金额为400亿元，中标率仍保持在2.55%；14天反向回购中标金额为200亿元，中标利率维持在2.7%。

这让人不禁要问，为什么央行要像往常一样在公开市场交易宣布后再发布一份流动性声明？市场交易主体对当前资本的不同感受是什么？tmlf工具的创建将对下一个货币政策方向产生什么影响？

对意图的两种推测

“央行今天关于流动性的声明的确不同寻常，尤其是在最近股市疲软、市场情绪低迷的背景下。”一位资深货币政策分析师告诉中国券商记者，这份声明强调市场流动性合理且充裕，银行体系流动性总量正在上升，这可能是流动性与金融市场表现之间关系的一种表现。

周三，a股开盘走高，随后一路下跌，市场交易低迷，许多板块呈现绿色。截至当日收盘，上证综指报2549.56点，较前一交易日下跌1.05%，创下10月30日以来的新低；深圳成份股指数报7418.69点，较前一交易日下跌1.48%。两市交易额达到2171亿元，为三个月来的最低水平。

中信证券(600030)研究所副所长明明也表示，最近股市波动很大，反映了市场预期的变化。与此同时，央行的长期流动性供给此前保持沉默，在月中和年末的综合作用下，资金收紧，资金利率上升，市场担心货币政策会发生变化。为此，央行连续三天推出大量净流动性投资，以减缓资金紧缩压力，并通过公开市场业务公告和新闻公告向市场传达了保持合理充裕流动性和不变货币政策取向的信号，稳定了市场信心。

分析师们对央行反常的态度有不同的看法。一些观点认为，此举是一项关注市场波动、稳定市场信心的政策；其他人认为，央行向市场发出了一个信号，即资金不会进一步放松。

联讯证券首席宏观研究员李麒麟告诉《中国证券报》记者，央行在新闻发布会上提出的“市场流动性相当充裕”和“银行体系流动性总量不断上升”的潜台词是，当前市场流动性充裕，未来不会再发布宽松信号。此外，美联储预计将再次加息。如果中美短期利率继续上下颠倒，也会对汇率造成压力，所以资金需要保持在当前水平，不会进一步放松。

新年基金很贵，也不排除央行将在24日重新推出

从基金交易员的感受来看，截至年底，市场对基金的需求持续上升。尽管央行从本周开始重启反向回购，但资金仍在结构性紧张中重现。

“现在要为除夕夜买单不容易，但是除夕夜的价格还是很贵的。目前，新年基金的价格一般在6%左右，当上周资金充裕时，新年基金的价格可能在4.5%以内。”上海一家银行的一名基金交易员表示。

国债反向回购市场不同时期的利率走势也反映了新一年资金的短缺。14天反向回购gc014和28天反向回购gc028继续走强。其中，14天反向回购报价周三继续保持在5%以上，价格已连续4个交易日上涨。

李麒麟还表示，目前的资金是短期的，但新年资金相对紧张。预计央行公开市场操作策略的下一步将是延长资金投入期限，重点是确保新一年的资金需求；但与此同时，反向回购余额将逐渐缩水。

“年底大型基金的到期可能会进一步增加基金的波动。中国央行本周重启反向回购操作，将是年底流动性安排的前奏。”明明表示，由于1200亿元国债现金将于12月21日到期，12月17日的1600亿元反向回购将于12月24日到期，预计央行将于12月24日推出净流动性释放，以对冲反向回购到期的影响，从而实现基金安全稳定的新年。

如何缓解季节性资金短缺？只有央行吗？

然而，即使央行通过延长14天反向回购等基金期限来满足新年基金需求，新年基金价格肯定会大幅下跌吗？光大证券(601788)固定收益首席分析师张旭表示，受流动性监管指标评估的影响，央行在流动性传导过程中遇到了障碍，这使得季末资金结构性短缺不可避免。

“在过去的三年中，每年年底都会出现资金问题，这些问题不是在一年中紧张，而是在新的一年中紧张。大银行的资金并不紧张，但非银行机构的资金却很紧张。”张旭表示，截至每年年底，央行的资本供应相对强劲，一级交易商的流动性充裕，但下游机构资金明显不足。显然，资金短缺不是由央行主动收缩造成的，而是流动性在传导过程中遇到了障碍。

张旭进一步向记者解释说，2016年底，为了满足流动性覆盖率(lcr)的监管要求，市场参与者或多或少地回避了资本传输业务。2017年12月，lcr对银行间市场的影响尚未完全消除。银监会颁布了《商业银行流动性风险管理办法》(征求意见稿修订稿)，增加了流动性匹配率等指标的监管要求，使商业银行去年和今年年底更倾向于回避资本输送业务。

“对于一级交易商而言，如果将新年资金贷给非银行等其他机构，lcr+lmr监管指标可能达不到标准，因此，即使央行通过公开市场操作向一级交易商释放流动性，他们向下传递资金的意愿也不高，导致资金结构性紧张。”张旭说道。

如何理顺资本传导机制？张旭认为，目前商业银行的监管政策和考核指标都是建立在经济周期上行的基础上的，不少指标比国际水平更严格，甚至有些指标是中国独有的。目前，经济下行压力加大，信贷结构收紧。因此，有必要对这些指标进行系统的梳理，使一些指标在回报中保持中性，并通过重复监管消除一些指标。

此外，兴业银行(601166，诊断学)的研究团队也认为，在流动性监管更加严格的背景下，有限的流动性投放方式如mlf和反向回购难以满足商业银行对中长期资金的需求；反向回购的频繁暂停增加了短期利率的波动，在一定程度上影响了利率的传导。因此，公开市场操作的余额下降了/0/。未来，央行可以通过降低RRR利率和替代mlf进一步释放中长期资金，从而缓解短期利率波动。

美联储加息指日可待，但央行已经“定向降息”了一步

周三，央行接连发布了重大消息。除了强调进一步增加流动性之外，它还在晚上宣布创建tmlf工具，大型银行可以用它来支持小微企业。

这种被称为“超辣粉”的东西是如何工作的？据央行相关负责人介绍，大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行，只要符合宏观审慎要求、资本充足、资产质量良好，且在获得央行资金后有进一步增加小微企业私人企业贷款的潜力，均可向央行提出申请。中央银行根据其对实体经济的支持，特别是对小微企业和私营企业的贷款，并结合其需求，确定有针对性的中期贷款额度。运营期为一年，可根据金融机构需要重复两次，实际服务期可达三年。定期中期贷款利率比目前为3.15%的中期贷款利率高15个基点。

也就是说，tmlf有两个明显的特点:一是期限长，从1年到3年不等，mlf在1年以内；其次，利率很低，比mlf有利15个基点。

由于这两个特点，许多分析师认为，tmlf的推出不仅是一次“定向降息”的操作，也可能预示着未来RRR下调的空效应将会下降。

“tmlf的推出是央行降息的第一步。随后的全面衰退会远远落后吗？”明明表示，央行此时发布了流动性合理充裕的信号，表明货币政策的宽松取向保持不变，中国的货币政策仍以国内经济为主。当然，央行行长易纲也指出，内外均衡需要同等重视，但考虑到美国长期利率最近大幅下降，中美利差已经修复，外部约束已经减少。

“明天上午的公开市场操作值得高度关注，但考虑到经济增长率仍在下降，我们认为，长期货币宽松政策必须继续加大，明年的降息仍在意料之中。”说得很清楚。

兴业银行的研究团队此前表示，2018年7月，央行推出了“定向mlf”，向商业银行提供额外的mlf，以支持它们发放贷款和投资信用债券。从国外央行的经验来看，未来央行可能会进一步优化“定向mlf”政策，即以低于政策利率的水平向商业银行发放mlf，并要求其将资金用于支持民营企业或小微企业等薄弱环节。

央行表示，将继续实施稳健中性的货币政策，加大反周期调整力度，保持合理充裕的市场流动性，更加准确有效地实施定向调控，为高质量发展和供给侧结构改革创造合适的货币金融环境。