央行首次投放2575亿TMLF 三大特征凸显结构性调节

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中国央行昨日宣布，将在2019年第一季度启动定向中期贷款(tmlf)业务。经营对象为符合相关条件并提出申请的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行。根据2018年第四季度相关金融机构小微企业和民营企业贷款增加情况，结合其需求，确定经营额为2575亿元。运营期为一年，可根据金融机构的需要更新两次，实际服务期可达3年。运营利率为3.15%，比中期贷款利率高15个基点。

Tmlf也被外界称为“超辣粉”。央行于2018年12月19日宣布成立tmlf。该工具被视为支持小微企业贷款的结构性货币政策工具，因此利率水平低于mlf，符合当前缓解小微企业融资难、融资贵的政策取向。

然而，当央行在1月底登陆tmlf时，还有另一个考虑——在春节前保护资金。上周，央行在春节前开始了资金发放季节，通过公开市场操作和RRR单周第一轮整体减持，净流动性总计达到1.7万亿元。本周，除了tmlf，流动性将继续通过公开市场的反向回购释放。此外，本周五(1月25日)也将是RRR今年首次进行第二轮降息，将存款准备金率下调0.5个百分点，预计此举将释放7000-8000亿资金。

tmlf的三个明显特征

tmlf的目标是大型商业银行、股份制银行和大型城市商业银行，它们通常是企业部门的主要信贷供应银行。与mlf相比，tmlf有以下三个明显的特点:

第一，经营金额取决于银行是否符合宏观审慎要求、资本充足、资产质量健康，以及在获得央行资金后进一步增加小微企业私人企业贷款的潜在条件。也就是说，银行希望获得tmlf资金，中央银行非常重视对小微企业和私营企业的信贷供应。例如，本次登陆tmlf的经营金额是根据2018年第四季度相关金融机构小微企业和民营企业的贷款增量并结合其需求确定的。第二，期限很长，从1年到3年不等，最长期限在一年之内。第三，利率较低，比多边基金有利15个基点，多边基金也被外界视为“定向降息”。

因此，tmlf作为央行创造的新货币政策工具，具有更明显的结构性和方向性特征。光大证券(港股06178)首席固定收益分析师张旭表示，中国的债务融资主要是银行贷款，如果以dr007(银行间存款金融机构7天质押式回购利率)向1年至5年期贷款市场传导，将面临期限长、市场分割明显等问题。为了解决这些问题，我们需要一套对信贷市场有长期和更容易影响的工具，即mlf和tmlf。Mlf是一个偏向总量的工具。tmlf不仅提供长期、低成本和低信号迁移率，而且还起到调整结构的作用。

许多分析师认为，tmlf的结构调整功能更多地体现在强化货币政策的传导机制上。张旭进一步解释说，tmlf的出现有利于央行更直接地调控金融市场。从时间上看，它对应于收益率曲线的中段，消除了从7天期到1年期市场资本利率的传导过程，提高了传导效率。从利率的角度来看，中央银行可以根据经济和金融状况来确定mlf和tmlf的匹配比例，从而确定商业银行的资本成本。从结构上看，央行可以直接影响商业银行的信贷行为，引导金融机构更好地支持小微企业和民营企业的融资。

“这也是中国人民银行和美联储在货币政策监管框架上的区别。美联储(Federal Reserve)一直专注于调控短期利率(如隔夜)，而央行则越来越关注中期(1年)，同时关注短期(7天)。”张旭说道。

央行在春节前

用资金护送

值得注意的是，从工具本身的特点来看，tmlf可以定向引导银行增加对民营企业和小微企业的贷款，疏通货币政策的传导机制等。然而，从工具落地的时候起，第一次tmlf操作就是在这个时候进行的，为了照顾春节前的资金需求。

上周，央行在春节前启动了资金释放季节，通过公开市场操作和RRR单周第一轮全面降息，总净流动性达到1.7万亿元。

本周，除tmlf外，流动性将通过公开市场反向回购操作和定向RRR减债普惠金融进行动态评估。此外，本周五也将是RRR今年首次进行第二轮降息，将存款准备金率下调0.5个百分点，预计将释放7000-8000亿资金。

中信证券(港股06030)研究所副所长明明表示，RRR降息举措在1月份实施了两次。短期而言，RRR 1月份降息释放的流动性约为1.1万亿元，即将推出的tmlf动态评估和包容性金融目标RRR降息释放的资金为5000亿元。与2016年以来春节前释放的资金量相比，1月份RRR简单降息释放的资金量并不是特别大。然而，春节前的现金需求很大，1.6万亿元并不是弥补春节前流动性缺口的洪水。1月份RRR减持资金的释放并不能保证新的一年流动性会稳定，还需要短期流动性的摆布(如omo操作等)。)。

此外，张旭还表示，对于一些股份制银行而言，RRR 1月份的全面降息将获得RRR方面的资金缺口，以弥补2019年第一季度RRR方面降息所需要的mlf到期。因此，有必要通过tmlf和动态评估有针对性地削减包容性金融的RRR效应来弥补资金缺口。

分析师普遍认为，随着央行在节前通过各种货币政策操作工具的“加持”，总体市场资本有望保持稳定。“即使对非银行机构而言，自2018年以来，我们感受到的流动性压力也要小得多。否则，我们在赛季结束时会非常紧张，市场上到处都是“基金”。可以预见，今年市场上的资金仍然会非常充裕。央行对资本利率平稳性的监管将好于2018年，预计资金将保持稳定。”北京一家基金公司的一名固定收益人士告诉《证券时报》记者。