城投债行情回暖 分化仍是主基调

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据业内人士称，地方政府和城市投资公司的资金短缺导致基础设施投资低迷。从自筹资金的角度来看，目前的政策保证金正在回升，预计下半年城市投资债券的发行规模将有所增加；此外，地方政府专项债券也是基础设施建设的重要资金来源，预计下半年将加快发行专项债券，帮助地方基础设施建设。

我们的记者赵阳

最近，城市投资债券的复苏引起了人们的关注。

一些市场人士表示，近年来，城市投资债券受到各种基金的青睐。除了aa+级的城市投资债券外，一些aa级的城市投资债券也改变了以前被冷落的尴尬局面。

从二级市场走势来看，城市投资债券整体价格上涨，收益率大幅下降，信用利差缩小。特别是近一个月来，各种期限的城市投资债券收益率总体呈下降趋势，自7月中下旬以来，下降趋势有所上升，短期收益率在较长时期下降更为明显。以中国债券城投资债券(aa+)收益率为例，过去一个月，1年期、3年期、5年期和7年期到期收益率分别下降了64个基点、38个基点、54个基点和26个基点。

市场研究指出，由于近期政策的边际调整和监管部门对城市投资企业政策的微调，城市投资债券交易的热情明显回升。随着这一波城市投资债券市场的发展，城市投资债券的估值也将面临调整压力。特别是2017年以来，市场逐渐形成了一定的突破城市投资汇率的预期，违约风险因素也逐渐被市场所接受，未来趋势分化仍将是主调。

政策微调引发了城市投资债券的复苏

“市场对城市投资债券交易的热情有所升温，主要得益于近期货币政策的小幅调整和城市投资企业监管政策的微调。”中国程心国际信用评级有限公司(以下简称“中国程心国际”)在调研中表示，一方面，自7月初以来，资金相对宽松，市场利率普遍下降，流动性保持合理充裕，促进了城市投资债券的活跃交易；另一方面，最近中央政治局会议、国务院常务会议、中央银行各部委、银监会和证监会相继出台政策，改善了以往城市投资债券发行和交易不畅的局面。

从资金角度看，今年以来，中国人民银行加强了货币政策的预调整和微调，通过有针对性的RRR减息、替代RRR减息等政策工具向市场注入流动性，扩大了中期贷款担保的范围，增加了中期贷款的额度，保持了合理充裕的流动性。特别是自7月20日反向回购暂停以来，央行已连续第18天暂停反向回购。据业内人士透露，央行连续暂停反向回购，向市场释放了当前银行体系流动性总量合理充足的信号。

对于目前相对宽松的资金，海通证券宏观债券首席分析师蒋超表示，央行在7月降低了标准，增加了资金投入。据估计，7月份资金净投入达到7200亿元左右，7月份以来财政支出进度可能会加快，这也在一定程度上支持了资金的宽松。此外，蒋超认为，RRR减持的大部分资金都滞留在银行间市场，这也导致资金松动。6月份，超额准备金率已升至1.7%左右。根据计算，在RRR 7月份降息后，超额准备金率可能已经超过2%。超额准备金率大幅上升，表明资金主要滞留在货币市场，没有流入实体经济，这也导致目前资金宽松。

融资是支撑当前债券市场的基本因素之一。7月下旬，国务院召开常务会议，这被视为城市投资债券市场复苏的导火索。

7月23日国务院常务会议强调，积极的财政政策应该更加积极。除了进一步落实和加快以前的减税、减费政策外，会议还提出“今年要加快发行和使用1.35万亿元地方政府特别债券，促进在建基础设施项目早日取得成效。”“切实保障在建项目的资金需求，督促地方政府盘活金融存量资金，引导金融机构按照市场化原则，确保融资平台公司合理的融资需求。”"发展与民生需求对接，推进建设与储备一体."

有分析师认为，上述会议的相关措施对于缓解城市投资企业整体融资环境、有效缓解短期流动性风险具有积极意义，在一定程度上提振了市场对城市投资债券交易的信心。

中信证券固定收益分析师明确认为，表外非标和委托贷款大幅缩水，信托渠道业务持续萎缩，基础设施非标投资资金减少，地方政府和城市投资公司资金来源紧张，导致基础设施投资乏力。从自筹资金的角度来看，目前的政策保证金正在回升，预计下半年城市投资债券的发行规模将有所增加；此外，地方政府专项债券也是基础设施建设的重要资金来源，预计下半年将加快发行专项债券，帮助地方基础设施建设。

趋势分化仍然是主要基调

在各方纷纷追捧城市投资债券的同时，一桩相关的债券违约案件引起了特别关注。

据上海清算所介绍，2017年8月13日，新疆生产建设兵团第六师国有资产管理有限公司(以下简称“兵团第六师国有资产”)发行的第一批短期融资券(代码:011758127，简称:兵团第六师scp001)未足额划转付息资金。根据上海清算所的通知，2018年8月13日是“第17兵团第6师scp001”的付款日，但尚未收到第6师国有资产支付的全部付款资金，暂时无法代理发行人支付本期债券。

据公开信息，“十七兵团第六师scp001”规模为5亿元，为270天的短期证券借贷，到期日为今年8月13日。

天丰证券固定收益首席分析师孙彬彬表示，虽然兵团六师的国有资产不是典型的城市投资公司，但它们也承担着典型的“融资职能”。自2017年以来，市场逐渐形成了一定的突破城市投资汇率的预期，违约风险因素也逐渐被市场所接受。

在城市投资风险分化的背景下，孙彬彬建议在关注地方政府的经济、财力和债务的同时，可以继续从多个维度关注城市投资债券的投资价值。一是继续重点筛选公益性项目，包括债券基金对应的公益性项目和城市投资公司承担的公益性项目；二是更加重视融资平台本身的重要性；第三，建议关注园区平台，主要是开发一个成熟的、现金流稳定的“地产型”园区平台；四是继续重视融资性担保公司在城市投融资中的重要作用；第五，关注区域。

国信证券(Guosen Securities)分析师董德志认为，考虑到平台公司盈利能力普遍较弱，偿债资金来源高度依赖地方政府，平台公司与地方政府的直接联系越紧密，地方政府给予的支持就越大。因此，平台公司的应收账款、其他应收款、存货和无形资产占总负债的覆盖率越高，其逻辑违约的可能性就越小。董德志认为，该指标可用于筛选和识别高收益城市投资债券，选择合适的高收益投资目标。考虑到不同省份的金融实力差异，该指标可能更有效地识别同一省份的城市投资公司。