定向降息！美联储议息前夜 央行端出了一碗特麻辣粉

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市场没有等待RRR降息，而是等待有针对性的“降息”！

周三晚上，中国央行推出了一种新工具，即定向中期贷款工具(tmlf)。中信证券(600030)首席固定收益官明明表示，创建tmlf是央行在不降息和全面降息之间的一个新选择，反映了央行货币政策的灵活性和操作的稳定性。

“特香粉”三大亮点

交通银行金融研究中心(601328，诊断)首席金融分析师e永健表示，有针对性的中期贷款有三个主要兴趣点:

首先，运营期为一年，但到期后可以续签两次，因此实际服务期可达三年，可持续性强。

二是价格低廉，目标中期贷款利率比目前3.15%的中期贷款利率优惠15个基点，有利于降低民营和小微企业的融资成本。

三是覆盖面广，符合条件的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行均可申请。除了有针对性的中期贷款，中国人民银行还新增了1000亿元的再融资和再贴现额度，以支持中小金融机构继续扩大对小微企业和民营企业的贷款。可以说，几乎所有的金融机构都会得到金融支持。

华泰固体收藏张继强也指出，tmlf也需要抵押品。因此，tmlf不是无限制供应，而是需要满足很多条件，后续需要明确，规模不能超出预期。

央行现有的货币政策工具包括公开市场操作(omo)、存款准备金(RRR)、存贷款基准利率、中期贷款工具(mlf)、长期贷款工具(slf)、再融资、再贴现等。

联讯证券首席经济学家李麒麟表示，目前mlf利率为3.3%，略高于omo和短期市场利率，政策利率曲线过于陡峭。一方面，它会打击银行和央行进行mlf的意愿，另一方面，它会阻碍无风险收益率的进一步下降，这不利于降低实体的融资成本。

央行在下午紧急宣布流动性充足

明天上午恰逢美联储利率会议，市场普遍预期美联储将继续加息。这是否与中央银行在此时创建tmlf的决定有关？

事实上，央行今天下午发布了一条消息，称通过进一步增加流动性，市场流动性相当充足。

据央行消息，周三，600亿元人民币的流动性投入到公开市场反向回购操作中，本周以来，已有4000亿元人民币投入到市场中，保持了合理、充裕的市场流动性，增加了银行体系的流动性总量，稳定了市场利率。周三，dr007的加权平均利率为2.67%，较昨日下降2个基点。

中信证券(CITIC Securities)首席固定收益官明明表示，中国的货币政策必须服务于自身经济，而不是被动地失去独立性。最近，美国市场波动较大，美国国债利率大幅下降，美联储自身面临巨大压力，我们的外部约束有所减少。在中美博弈中，中国人民银行选择提前宣布有针对性的降息政策，这也显示了中国人民银行的智慧和决心。俗话说，先下棋，变被动为主动，是个好办法。

李麒麟说，这是内外平衡的选择。目前，中美之间的短期利差(dr001-联邦基金利率)在20-40个基点左右波动，在美联储加息后可能会出现上下颠倒。在内部宽信贷和增长需要宽松货币政策支持的背景下，RRR进一步降息可能会使短期下行空间过大，不利于维持外部均衡。Tmlf为一年期资本，成本为3.15%，不仅能为银行系统带来长期资金，保证合理充裕的流动性，并为广泛的信贷保驾护航，还能在一定程度上稳定提高短期利率，并兼顾内外均衡。

中国央行行长易纲也强调，“内部均衡和外部均衡应该找到平衡点。”在经济下滑周期中，我们必须关注内部经济，考虑外部均衡，并找到最佳平衡点。”

在目标利率下调后，一般利率下调是否远远落后

在目标明确的“降息”之后，这是否意味着普遍降息即将到来？

明明表示，在国内资产价格处于高位、前期流动性大量投放的背景下，稳定杠杆和防范风险仍是全面降息的制约因素。tmlf的成立是央行在不降息和全面降息之间的一个新选择，反映了央行货币政策的灵活性和操作的稳定性。

与定向RRR降息相比，tmlf定向降息的定向方式并不严格，但与一般降息不同的是，创建tmlf只会下调新基金的利率，而不会下调现有基金的利率，这是降息的弱化版本。

然而，事实上，任何货币政策工具的使用都有一个渐进的过程。2018年，货币政策经历了一个从定向RRR减息到mlf替代、定向RRR减息、再到整体RRR减息的过程。定向降息并没有完全堵住全面降息的窗口。如果货币政策的传导渠道没有畅通，就不可能普遍降息。

然而，一些专家认为，降息可能要等到明年，这取决于美联储加息的节奏。e永健表示，短期内不太可能降息，还需要一段时间才能继续观察。如果经济下行压力进一步加大，经济停滞的风险上升，就有可能降息。

市场对未来RRR降价的可能性看法不一。李麒麟认为，tmlf成立后，央行可能会取代RRR降息进行定向宽松，这将降低RRR降息的预期和可能性，并进一步拉平收益率曲线。但对市场而言，美联储在加息前夕宣布，将在未来释放长期流动性，这仍超出预期，总体影响是积极的。此外，由于tmlf利率较低，长期收益率的下行阻力相对减弱。

李勇表示，目前，国内外需求疲软，供需两端疲软，社会金融继续下行。目前，广泛信贷仍是一个“缓慢的变量”。对于后期的货币政策，央行仍将保持相对宽松的资金，并且仍有可能在明年1月RRR降息。一方面，保持“宽货币”有助于“宽信贷”格局的形成；另一方面，广泛的货币也有助于对冲每月的大纳税期，并保护春节后和春节前的短期资金短缺。

继续支持私营和小微企业

央行相关负责人表示，央行创建了定向中期贷款机制(tmlf)，进一步加大对实体经济的金融支持，特别是小微企业、民营企业等重点领域。

兴业银行(Xingye Research)分析师郭表示，尽管自2018年以来，由于货币市场利率曲线陡峭以及一般存款相对于银行间负债的溢价较高，dr007枢纽已有所下降，但资本利率向贷款利率的传导并不顺畅。在此背景下，央行引入tmlf可以直接降低一年期资本利率，在一定程度上突破利率传导的障碍，降低实体经济的融资成本。

据李麒麟称，这是针对私营企业和小微企业的支持工具，针对的是对小微企业和私营企业给予大力支持的国家银行和大型城市商业银行，这是结构性宽松的延续。

东北证券固定收益金融(000686)首席研究员李勇表示，tmlf是有针对性的，可以更好地补充小微企业的资金，与近期许多小微企业政策形成合力，不断构建“宽信贷”格局。

再贷款和再贴现“放水”或成为常态

值得注意的是，根据中小金融机构利用再融资和再贴现支持小微企业和民营企业的情况，央行决定再融资和再贴现增加1000亿元。

李勇表示，这是继今年6月和10月之后，央行第三次提高再融资的再贴现额度。它全年积累了4000亿美元的资金。据估计，此举有三个目的:

首先，核心仍是央行促进“宽信贷”形成的策略之一。

其次，在此之前，央行连续三天投入4000亿元人民币的反向回购，用于对冲纳税期限和支付的短期影响，同时补充新年资金，这也释放了央行对资金的相对谨慎态度。

第三，与前两次不同，央行再贴现强调中小金融机构，努力防止银行间流动性分层加剧，在“扩贷”、“补资”的同时实现均衡发展。

"增加再融资和再贴现的数量将在未来正常化."华泰固定收益的张继强表示，再融资和再贴现等结构性工具比mlf更具优势。首先，再融资和再贴现等结构性工具利率较低，可以降低商业银行的债务成本，间接起到“降息”的作用；其次，再融资和再贴现具有定向调节和精确滴灌的功能，有助于疏通货币向信贷的传导；最后，再融资和再贴现等结构性工具也有利于对冲由定向RRR减记取代多边基金而导致的央行减记表的不利影响。