库存股制度设计清障 回购燎原之势可期

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尤菲菲绘画

⊙记者主编严

近日，中国证监会会同财政部、中国人民银行、国有资产监督管理委员会、中国保险监督管理委员会等有关部门，研究起草了《中华人民共和国公司法》修正案(以下简称修正案)草案，并提出了修改《公司法》第一百四十二条股份回购相关规定的建议。9月6日，中国证监会表示，将按照立法程序的要求，征求公众对修正案草案的意见。

修正案草案除了增加股份回购情况和完善实施决策程序外，首先提到了“建立库藏股制度”，明确了公司实施员工持股计划或股权激励后，上市公司配合发行可转换债券和股权转换权证，回购公司股份，为维护公司信用和股东权益，可以转让、取消或持有库存股份。同时，为了限制公司长期持有库藏股，影响市场股票供应，明确规定持有期限不得超过三年。

由于我国《公司法》以前不允许上市公司持有库藏股，因此“库藏股”一词对a股投资者来说相当陌生。借鉴国外市场的情况和我国相关领域对库藏股的表述，库藏股可以理解为公司股东发行并持有的股票，由公司通过回购再收购并留存于公司账户。

美国是最早实施回购股份形成库藏股制度的国家。经过几十年的演变，基本形成了“原则允许，例外禁止”的相对宽松的监管环境。受相关政策的影响，美国上市公司已经成为二级市场上购买股票的重要力量之一。根据美联储的数据，从2009年到2017年，美国非金融企业共购买了3.37万亿美元的股票，远远超过了交易所交易基金和共同基金的累计购买量。

美国股票公司持有股份并回购大量股份的重要原因是，在大多数情况下，回购形成的库藏股没有表决权，不参与收益计算和股权分配。通过回购，外部流通的股份减少，从而减少参与分红的股本，增加每股收益，提高股东股份的价值。

就回购股份比例而言，2014年至2017年，中国上市公司主动回购股份总额仅占同期现金股利的1.5%。同期，美国和英国上市公司回购股份4127宗，回购股份2086宗，回购总额占同期现金股利的比例分别为43.57%和49.5%。

许多知名公司也在继续进行股份回购交易。今年5月，苹果推出了总价值1000亿美元的股份回购计划，以“消化”公司账面上的巨额现金。这一信息也得到了市场的认可。消息发布后，苹果的股价继续上涨。

有研究人员表示，在经营稳定、现金流良好的情况下，股份回购会给公司股价带来“助推”效应。一方面，业务增长导致每股收益增加，并促进总市场价值的提高；另一方面，回购形成了库藏股，减少了享受利润分配的股份数量，进一步提高了每股收益。每股价格的增长速度快于总市值。

此外，允许上市公司持有库藏股还可以使熟悉行业周期和公司运作的管理层通过回购股票和处置库藏股向市场传递股价估值信号，从而稳定股价波动。

修正案草案提到“建立库藏股制度”，这将为股份回购提供必要的法律依据。但上市公司如何实施呢？美国国债将如何与可转换债券、认股权证和其他工具相匹配？如何杜绝回购引发的内幕交易？三年的持有期后，如何处置库藏股？一系列细节仍需澄清。

例如，在正常情况下，股份回购会对股价产生积极影响，导致相关公司的股价上涨。随着股份回购决策程序的简化，防止董事和高级管理人员利用内幕信息进行非法交易和操纵股价也变得非常重要。此外，回购股份形成库藏股将提高公司的每股收益，而每股收益越高是显示管理层能力的一个重要方面。平衡回购股份的数量和公司的债务水平也是对管理层的一个重要考验。

上述研究人员认为，回购股份的规模、价格、资金来源、对公司的影响等诸多方面都应在后续规则中予以明确。随着库藏股制度的设计，更多的公司将选择回购股份，显示出对公司发展前景的信心，并向股东回报更多。