信贷放量支撑社会融资 货币政策精准调控显效

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继5月份社会融资规模大幅下降后，6月份新增社会融资规模再次低于预期，新增1.18万亿元，同比减少近6000亿元。虽然6月份社会融资余额增速仅为9.8%，但6月份社会融资规模比5月份增加了4192亿元。上半年，1-6月，社会融资规模增量达到9.1万亿元，比去年同期减少2.03万亿元。

在严格监管效果不断发酵的背景下，融资结构的调整和分化进一步凸显，表外融资全面减少。6月，表外融资(委托贷款+信托贷款+银行承兑汇票)减少6916亿元。表内信贷的意外增长仍然是支撑社会融资规模的一个重要因素。东方金城研发部副总经理王庆表示，这表明，在最近RRR有针对性地削减信贷后，该行的信贷投放能力正在提高。6月份，人民币贷款增加1.84万亿元，比2017年同期增加约3000亿元。截至6月，今年累计新增人民币贷款占社会融资的96%，明显高于2017年底的71%。

"目前，新增人民币贷款连续两个月超过社会融资增幅."国泰君安(601211)证券宏观分析师谢云良表示，6月份信贷总量的主要贡献因素是票据融资，这也反映出央行在表外业务收缩、债券市场信用风险偏好下降、市场担忧加剧的情况下，主动进行预调微调，积极行动。

在加强金融监管、逐步发挥去杠杆化政策效果的背景下，需要更多的贷款来支持表外融资的转移。在这方面，中国央行通过定向RRR减债和中期贷款安排(mlf)在中长期流动性方面投资了约2.8万亿元，远远超过去年的1.76万亿元。在央行中长期流动性投资明显高于去年的背景下，金融机构中长期资金来源明显扩大，资产负债匹配程度提高，对满足实体经济中长期融资需求发挥了积极作用。

值得注意的是，今年以来，货币政策操作更加注重总量调整和结构性支持的平衡，不仅保持了流动性的合理充裕，而且引导流动性和金融资源优先投向重点领域和薄弱环节。今年年初，普惠金融被锁定和下调；6月初，央行决定适当扩大中期贷款担保范围，进一步加大对小微企业、绿色经济等领域的支持力度，促进信用债券市场健康发展；7月5日起，央行将相关银行人民币存款准备金率下调0.5个百分点，支持债转股和小微企业融资。此外，上述结构性货币政策操作侧重于避免资金的“水源”流向高杠杆实体，如国有企业。

此外，今年6月末，m2同比增长8.0%，增速较5月份下降0.3个百分点，创历史新低。王庆认为，这表明在金融整顿的背景下，金融体系的货币创新能力受到了抑制。同时，也证明了以往的货币政策操作在优化流动性结构的同时并没有产生整体的货币宽松效果，主要侧重于结构性调整。

5月以来，社会融资疲软，加上近期外部冲击，给实体融资和经济发展带来了压力，这使得去杠杆化的呼声暂时中止。同时，6月份表外融资减少6916亿元，明显强于前期。谢云良认为，这表明监管当局对去杠杆化的态度仍然明确，其力度没有减弱。其中，信托贷款减少1623亿元，委托贷款减少1642亿元，未贴现银行承兑汇票减少3650亿元。三者的总收缩幅度达到了历史最高水平。

然而，6月份债券融资增加了1300亿元，而5月份为负增长434亿元，同比增长1469亿元。王庆表示，自6月份以来，监管部门出台了一系列措施来防止信贷风险的扩散，如扩大mlf抵押品的范围，这对缓解市场的谨慎情绪起到了一定的作用。

“管理层的积极行动和信贷量的稳定值得称赞，但它们不能从根本上消除经济下行压力和市场担忧。”谢云良认为，目前的表外融资正在急剧萎缩，仅靠信贷量只能部分缓解，在直接融资体系完善之前显然无法根除。当前，处理好降低杠杆率、调整结构和稳定增长的关系尤为重要。在下一阶段，国内经济繁荣放缓，外部需求不确定。扩大内需的一揽子措施是可以预期的，但不会仅限于货币和财政政策。从根本上说，要进一步推进分散化、公平准入、农村振兴和开放等改革开放措施，扩大内需。